倫銅近期小幅反彈，價(jià)格站上10日均線，但是我們認(rèn)為短期供應(yīng)端擾動(dòng)不足改變價(jià)格弱勢(shì)格局，銅價(jià)后期還存在二次探底的可能。銅精礦和廢銅供應(yīng)緊張預(yù)期支撐短期銅價(jià)，但是疫情還在全球蔓延，對(duì)金融市場(chǎng)和終端消費(fèi)的沖擊是主要邏輯，決定了未來(lái)銅價(jià)還將延續(xù)下行的趨勢(shì)。

  銅原料供應(yīng)擾動(dòng)仍存

  受疫情的影響，智利、秘魯和墨西哥等國(guó)家進(jìn)入緊急狀態(tài)，影響部分銅礦生產(chǎn)及運(yùn)輸，銅精礦供應(yīng)緊張導(dǎo)致銅精礦TC下行。數(shù)據(jù)顯示，當(dāng)前進(jìn)口銅精礦加工費(fèi)TC為62.5美元/噸，較上周下降5美元/噸，冶煉廠虧損擴(kuò)大至300元/噸左右。但是，這里面有兩點(diǎn)需要注意，一是銅冶煉廠對(duì)虧損的忍耐力比較強(qiáng)，并且有交長(zhǎng)單的需求，暫時(shí)不會(huì)因冶煉虧損而出現(xiàn)減產(chǎn)的情況；二是銅精礦現(xiàn)貨加工費(fèi)TC和長(zhǎng)單水平相當(dāng)，并沒(méi)有出現(xiàn)極端背離的情況，冶煉廠購(gòu)買(mǎi)銅精礦現(xiàn)貨的情緒沒(méi)有明顯受挫。

  如果南美主要銅礦生產(chǎn)國(guó)緊急狀態(tài)短期不解除，二季度銅精礦現(xiàn)貨合同有可能遇到不可抗力風(fēng)險(xiǎn)，但是我們認(rèn)為這種中長(zhǎng)期封國(guó)的情況發(fā)生的概率較低，因南美主要國(guó)家礦產(chǎn)出口占GDP比重較大。廢銅方面，東南亞國(guó)家行動(dòng)管制禁令限制廢銅出口，加上持貨商因銅價(jià)低不出貨，廢銅供應(yīng)緊張格局顯現(xiàn)，精銅和廢銅價(jià)格倒掛，但考慮到廢銅加工企業(yè)需求較弱和精銅庫(kù)存處于年初以來(lái)的高位，廢銅供應(yīng)緊張對(duì)價(jià)格的實(shí)際支撐作用有所削弱。

  疫情對(duì)金融和消費(fèi)市場(chǎng)沖擊是主邏輯

  新冠肺炎疫情引起全球金融市場(chǎng)和產(chǎn)業(yè)鏈動(dòng)蕩，資產(chǎn)價(jià)格劇烈波動(dòng)，倫銅春節(jié)之后最大下跌幅度超過(guò)25%。疫情已經(jīng)對(duì)全球經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生較大的負(fù)面沖擊，歐美各國(guó)都在實(shí)施貨幣寬松政策，但這些政策只是對(duì)經(jīng)濟(jì)下滑的被動(dòng)反應(yīng)，并不能改變經(jīng)濟(jì)下行的趨勢(shì)，生產(chǎn)和需求疲軟態(tài)勢(shì)將持續(xù)。第一，疫情凍結(jié)部分需求，高杠桿部門(mén)面臨現(xiàn)金流斷裂風(fēng)險(xiǎn)，引發(fā)美元流動(dòng)性危機(jī)和市場(chǎng)實(shí)際利率的上升，美元持續(xù)堅(jiān)挺使得銅價(jià)估值重心下移。第二，為抗擊疫情，海外各國(guó)采取封城封國(guó)的政策導(dǎo)致人流和物流基本停滯，消費(fèi)終止和全社會(huì)面臨通貨緊縮和制造業(yè)持續(xù)低迷的風(fēng)險(xiǎn)，銅的需求將大幅回落。

  為應(yīng)對(duì)市場(chǎng)流動(dòng)性擠兌，美國(guó)實(shí)施無(wú)限量化寬松政策，為市場(chǎng)主體注入流動(dòng)性，但流動(dòng)性指標(biāo)TED持續(xù)走闊，顯示市場(chǎng)資金緊張格局并未得到明顯緩解，也就是在疫情得到控制前，市場(chǎng)流動(dòng)性問(wèn)題有可能再次爆發(fā)。從需求端看，國(guó)內(nèi)加工企業(yè)開(kāi)工率持續(xù)回升，其中3月大型銅桿開(kāi)工率已經(jīng)回升至80%—90%，企業(yè)持續(xù)消化前兩個(gè)月的累積訂單，銅庫(kù)存連續(xù)3周下降，但國(guó)內(nèi)新增訂單和海外訂單情況不樂(lè)觀，尚不能確認(rèn)庫(kù)存拐點(diǎn)已經(jīng)來(lái)臨。

  結(jié)論

      總的來(lái)看，我們認(rèn)為短期供應(yīng)擾動(dòng)會(huì)給銅價(jià)提供支撐，但疫情是資產(chǎn)價(jià)格變動(dòng)的源頭，在疫情得到控制之前，相關(guān)資產(chǎn)價(jià)格很難回歸正常波動(dòng)，銅價(jià)中期下跌的格局不會(huì)發(fā)生改變，存在二次探底的可能。從技術(shù)上看，銅價(jià)已經(jīng)嚴(yán)重超賣(mài)，市場(chǎng)存在空頭平倉(cāng)需求，但是價(jià)格反彈過(guò)程中上方均線壓力將逐漸增強(qiáng)。在具體操作上，不建議投資者追反彈，而應(yīng)該采取逢高拋空策略。